12月24日，中国证监会发布了《国务院关于境内企业境外发行证券和上市的管理规定(草案征求意见稿)》(以下简称《管理规定》)和《境内企业境外发行证券和上市备案管理办法(征求意见稿)》(以下简称《备案办法》)【1】，明确VIE架构企业在合法合规并完成备案的前提下可以申请境外上市。

这是中国监管机构首次对VIE架构的合法性予以认可，意义重大。

接下来，我们就来了解一下新规对VIE架构的规定具体如何？又对VIE架构境外上市有何影响？对于未来想继续通过VIE架构到境外上市的企业，该如何进行备案？有哪些注意要点？

明确方向

给VIE架构吃了颗“放心丸”

众所周知，在境外上市的中国企业中，VIE架构发挥了重要作用。新浪作为首家赴美上市的互联网公司，开创了中国企业赴境外上市的新浪模式，后来我们所熟悉的阿里巴巴、京东、腾讯、360、百度等都采用了该等架构。

据不完全统计，目前正在美股实现上市的近300只中概股中，就有至少220家搭建了VIE架构，主要集中在受外商投资限制的互联网、消费行业、媒体、教育培训等行业。一直以来，VIE架构在中国境内处于一种只做不说的监管“灰色地带”。

不仅在中国境内存在“困境”，VIE架构在美国资本市场上近来也不断遭到质疑。

特别是在美国《外国公司问责法案》下，VIE架构赴美上市过程中，面临着不得不得向美国监管机构提供未脱敏的财务信息和经营数据的风险，否则会被退市或无法上市。

如此大背景下，此次“平安夜”公布的新规无疑是对VIE架构在中国境内合规的“雪中送炭”，让打算到境外上市的中国企业可以稍微松口气。

前提条件

VIE架构境外上市须先备案

新规要求，对中国境内企业直接和间接境外上市活动将统一实施备案管理。备案制实施后，将对中国境内企业境外上市产生重大影响，具体备案要求如下：

1. 应当在境外提交首次公开发行上市申请文件后3个工作日内，向中国证监会提交相关备案材料（首发备案）；
2. 完成中国证监会的备案，是境外监管机构同意发行人上市的前提条件；
3. 境内企业境外上市后的增发，需履行事后备案；
4. H股全流通实行事前备案；
5. 合规的VIE架构可以备案，必须完成备案后方可上市；
6. 明确及强化境外上市中介机构的责任，增加对中介机构的监管。

可见，新规首次将红筹企业上市纳入到证监会及有关主管部门监管范围，明确了满足合规要求的VIE架构企业备案后，可以赴境外上市。

具体要求

VIE架构首发备案所需资料

根据新规，中国境内企业境外间接发行上市（包括VIE架构境外上市）的认定应当遵循“实质重于形式”原则。在大原则确定的前提下，还规定了两项量化标准，即：

1. 境内企业最近一个会计年度的营业收入、利润总额、总资产或净资产，占发行人同期经审计合并财务报表相关数据的比例超过50%；
2. 负责业务经营管理的高级管理人员多数为中国公民或经常居住地位于境内，业务经营活动的主要场所位于境内或主要在境内开展。

特别地，针对VIE架构境外间接上市的首发备案，需要准备的材料包括：

1. 备案报告及有关承诺；
2. 行业主管部门等出具的监管意见、备案或核准等文件（如适用）；
3. 有关部门出具的安全评估审查意见（如适用）；
4. 境内法律意见书；
5. 招股说明书。

也就是说，所有的监管意见、备案或核准（如需）应在递交上市申请前取得。如无法取得，上市进程可能会被整体延后，甚至“流产”。因此，在VIE架构境外上市时须充分考虑前期的备案及核准所需时间，早做准备。

特别规定

“国家安全”和“数据出境”是关键

由于VIE架构主要应用在TMT行业，目的是为了避开中国对外商投资、网络安全、数据安全等领域的限制，因此，新规规定“国家安全”和“数据出境”会成为备案的重点关注内容。

特别地，针对“数据出境”，新规要求境内企业境外发行上市涉及向境外提供个人信息和重要数据的，应当符合国家法律法规和有关规定。

其中，与数据出境直接相关的便是近期征求意见的《数据出境安全评估办法（征求意见稿）》和《网络数据安全管理条例（征求意见稿）》。根据该等规定，数据处理者开展以下活动，应当按照国家有关规定，申报网络安全审查：

1. 处理一百万人以上个人信息的数据处理者赴国外上市的；
2. 数据处理者赴香港上市，影响或者可能影响国家安全的。

数据处理者向境外提供数据，符合以下情形之一的，应当通过所在地省级网信部门向国家网信部门申报数据出境安全评估：

• 关键信息基础设施的运营者收集和产生的个人信息和重要数据；
• 出境数据中包含重要数据；
• 处理个人信息达到一百万人的个人信息处理者向境外提供个人信息；
• 累计向境外提供超过十万人以上个人信息或者一万人以上敏感个人信息；
• 国家网信部门规定的其他需要申报数据出境安全评估的情形。

因此，未来境内企业，尤其是掌握大规模数据或重要数据的中国境内企业，其境外上市过程中，数据的处理及保护将会是审核的关注要点。此前的“滴滴”赴美上市折戟，便是前车之鉴，须引以为戒。

宏Sir观察

新规首次认可了中国境内搭建VIE架构的企业到境外上市的合法性，毫无疑问，这是一个好消息。这意味着，VIE架构从“阴影”走出来，终于可以站到“阳光”下，光明正大地扬帆出海了。

根据新规，如果VIE架构到中国境外发行上市前被发现不符合备案条件，可能被要求暂缓或者终止境外发行上市，已经备案的可以撤销备案。

也就是说，合法化的另一面意味着“合规化”，意味着合规成本的增高。因此，如果不能够满足前期的备案，那么，再也不可能“不声不响”地自行跑到境外资本市场上市融资了。

值得一提的是，新规对VIE机构境外上市采用了“法不溯及既往”的原则，对于存量的VIE架构会给予一定的过渡期。不过，过渡期为多久，还尚未明确。对此，须予以关注。

我们认为，中国企业到境外上市实行备案制度，为H股上市及“全流通”提供了便利，也有为VIE架构到中国境外上市扫清了中国境内的制度障碍。

至于中美两国在审计“中概股”底稿的合作机制方面未来的进展如何，以及美国监管机构对VIE架构的容忍度如何，则是另一个Topic，对此我们也会相应关注，并及时与您分享。

*注释：【1】二者在下文合称“新规”。 *